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国盛策略张启尧:三重驱动 科技再起

时间:2020-06-21 17:46:18 | 来源:尧望后势

核心观点

回顾:2月4日《洗净铅华,科技再起》明确判断科技是阶段性主线。2月15日《数据详解再融资新规,哪些板块最受益?》强调科技成长最受益于再融资松绑。3月1日《全球剧震,A股将率先走出冲击》强调外围压力下A股自身韧性。3月18日以来,连续发布多篇《底部区域》系列报告,强调“当前已是底部区域”、“价格比时间重要”。4月月报首推内需驱动的消费板块。5月24日《又到分歧时刻,我们怎么看?》建议震荡中继续保持多头思维。

展望:三重驱动,科技再起

——年初以来,我们反复强调科技成长是中长期主线。2月4日《洗净铅华,科技再起》明确判断科技是阶段性主线。2月15日《数据详解再融资新规,哪些板块最受益?》强调科技成长最受益于再融资松绑。4月19日《底部区域:分子到分母,周期+科技》指出要更加关注对分母端敏感的科技板块。5月月报进一步强调科技将再举大旗,成为行情的主要驱动力。6月20日《科创板:牛市有望三季度开启》明确科创板将成为未来科技主战场,看好三季度科创板牛市开启。

——后续,行情将再度回归科技主线。当前,三重驱动力正推动行情回归科技主线:

首先,近期外部制约出现缓和信号。5月美国对华科技战升级以来,一度成为市场最主要的担忧。但近期,英国政府要求电信运营商确保充足的华为设备库存,以应对美国新制裁措施对华为供货能力的干扰。德国电信也与华为签订5G合同。此前,美国也对制裁政策进行修改,允许本国企业与华为合作,共同参与5G标准的制定。在此前国内投资者已做好最坏打算的基础之上,近期海外释放出缓和的信号,短期内有望缓解外部环境对科技板块的制约。

其次,下半年科技成长板块景气度有望边际改善。一方面,尽管海外疫情仍在蔓延,但疫情中心由欧美向经济影响力较低的区域转移,对全球经济的拖累有望边际弱化。另一方面,8、9月消费电子旺季即将到来。5G手机有望强势驱动,今年以来市场份额持续上升。后续随着苹果5G新机发布,有望再度带动产业链相关企业受益。第三,5G建设加速。中兴通讯设计开发的7nm芯片已规模量产并在全球5G规模部署中实现商用,同时5nm芯片正在技术导入。第四,新能源车国内消费已在修复,欧洲销量同比也有望在下半年回暖。

第三,近期科技创新政策持续加码,将进一步助力科技行情。6月8日证监会重启科技主题ETF批复。6月12日创业板注册制细则落地。6月19日上交所又宣布推出科创板50指数,同时宣布改革上证综指编制规则,将科创板企业纳入指数成分。有望推动相关科创企业获得市场资金增持。同时,6月18日央行调降14天逆回购利率20bp,时隔2个月再次降息也有望解除市场此前对于利率上行的担忧。

——科创板牛市有望三季度开启。1)科创板聚焦科技领域最优赛道,引领未来产业发展趋势;2)科创板盈利、成长优势已展露头角,具备基本面支撑;3)科创板有望迎来存量、增量资金携手增配。一方面,科创50指数设立为ETF开辟道路,科创板基金规模与纯度双升,持续定向灌溉;另一方面,存量资金配置比例逐步提升,配置潜力巨大。4)短期估值不是核心矛盾,解禁冲击可能导致的回调更是绝佳的配置良机。因此,看好科创板牛市三季度开启,长期科创板有望孕育中国版纳斯达克。

投资策略:科创板牛市有望开启,科技成长是中长期主线

1、三季度科创板牛市有望开启,成为行情主线。

2、科技成长:关注半导体、国产替代、新基建、消费电子。

3、对于绝对投资者,医药和消费板块并未泡沫化,重视其中长期配置价值。

风险提示:1、疫情发展超预期;2、宏观经济超预期波动。

报告正文

回顾:2月4日《洗净铅华,科技再起》明确判断科技是阶段性主线。2月15日《数据详解再融资新规,哪些板块最受益?》强调科技成长最受益于再融资松绑。3月1日《全球剧震,A股将率先走出冲击》强调外围压力下A股自身韧性。3月18日以来,连续发布多篇《底部区域》系列报告,强调“当前已是底部区域”、“价格比时间重要”。4月月报首推内需驱动的消费板块。5月24日《又到分歧时刻,我们怎么看?》建议震荡中继续保持多头思维。

展望:三重驱动,科技再起

1、年初以来,我们反复强调科技成长是中长期主线。2月4日《洗净铅华,科技再起》明确判断科技是阶段性主线。2月15日《数据详解再融资新规,哪些板块最受益?》强调科技成长最受益于再融资松绑。4月19日《底部区域:分子到分母,周期+科技》指出要更加关注对分母端敏感的科技板块。5月月报进一步强调科技将再举大旗,成为行情的主要驱动力。6月20日《科创板:牛市有望三季度开启》明确科创板将成为未来科技主战场,看好三季度科创板牛市开启。

2、后续,行情将再度回归科技主线。当前,三重驱动力正推动行情回归科技主线:

首先,近期外部制约出现缓和信号。5月美国对华科技战升级以来,一度成为市场最主要的担忧。但近期,英国政府要求电信运营商确保充足的华为设备库存,以应对美国新制裁措施对华为供货能力的干扰。德国电信也与华为签订5G合同。此前,美国也对制裁政策进行修改,允许本国企业与华为合作,共同参与5G标准的制定。在此前国内投资者已做好最坏打算的基础之上,近期海外释放出缓和的信号,短期内有望缓解外部环境对科技板块的制约。

其次,下半年科技成长板块景气度有望边际改善。一方面,尽管海外疫情仍在蔓延,但疫情中心由欧美向经济影响力较低的区域转移,对全球经济的拖累有望边际弱化。另一方面,8、9月消费电子旺季即将到来。5G手机有望强势驱动,今年以来市场份额持续上升。后续随着苹果5G新机发布,有望再度带动产业链相关企业受益。第三,5G建设加速。中兴通讯设计开发的7nm芯片已规模量产并在全球5G规模部署中实现商用,同时5nm芯片正在技术导入。第四,新能源车国内消费已在修复,欧洲销量同比也有望在下半年回暖。

第三,近期科技创新政策持续加码,将进一步助力科技行情。6月8日证监会重启科技主题ETF批复。6月12日创业板注册制细则落地。6月19日上交所又宣布推出科创板50指数,同时宣布改革上证综指编制规则,将科创板企业纳入指数成分。有望推动相关科创企业获得市场资金增持。同时,6月18日央行调降14天逆回购利率20bp,时隔2个月再次降息也有望解除市场此前对于利率上行的担忧。

3、科创板牛市有望三季度开启。1)科创板聚焦科技领域最优赛道,引领未来产业发展趋势;2)科创板盈利、成长优势已展露头角,具备基本面支撑;3)科创板有望迎来存量、增量资金携手增配。一方面,科创50指数设立为ETF开辟道路,科创板基金规模与纯度双升,持续定向灌溉;另一方面,存量资金配置比例逐步提升,配置潜力巨大。4)短期估值不是核心矛盾,解禁冲击可能导致的回调更是绝佳的配置良机。因此,看好科创板牛市三季度开启,长期科创板有望孕育中国版纳斯达克。

投资策略:短期强调确定性和性价比,中长期科技成长仍是主线

1、三季度科创板牛市有望开启,成为行情主线。

2、科技成长:关注半导体、国产替代、新基建、消费电子。

3、对于绝对投资者,医药和消费板块并未泡沫化,重视其中长期配置价值。

看好 5G 产业链中的国产替代方向以及受益于内需政策驱动的计算机

随着全球疫情缓和,5G、云计算、人工智能等科技创新周期继续,下游需求有望恢复,短期5G产业链可能受到贸易战影响,建议关注国产替代的相关机会。主要包括通信行业中的包括芯片、环形器/滤波器、以及部分上游原材料的国产替代;电子行业中的配套服务产业链,例如代工、封测、设备、新材料国产化的机遇等。

另一方面,以国内需求为主的计算机板块,其业绩稳定性相对更为确定。计算机行业超过70%的公司涉及到政府类采购,一季度疫情的爆发导致复工延迟,从而对计算机行业订单有阶段性影响,但政务部门的相关订单需求相对刚性,只是暂时延迟,随着复工的正常化,近期订单加速恢复,同时信息安全以及医疗IT等作为政策持续推进的大方向,行业成长空间较大。

新能源汽车:国内外销量有望在下半年重新高增

疫情对新能源汽车的阶段性影响逐步消退,行业大趋势不变,下半年销量增速有望重回高位。前期新能源汽车主要受到下游需求的冲击,预期较为悲观。新能源车两大销售增速较快的地区主要是国内和欧洲,当前国内消费正在逐步恢复中,欧洲部分国家也已经出现疫情拐点。整体来看,二季度行业景气度正在逐月回升,下半年海内外销量有望反弹并重回销量高点,行业整体大趋势不变。

地产:核心指标全面降温,龙头房企率先复工

房企销售和土地供求大幅走低,龙头房企优势再凸显。根据CRIC公布的房地产企业百强销售数据,3月百强房企全口径销售额同比-19%(上月-43%),1-3月累计同比-24.1%。按照梯队分段来看,top10、top11-30房企对应单月增速分别为-9%、-15%,远优于top31-50、 top51-100同比-28%、-23%。从销售数据看,3月全口径下房企营收已经恢复至去年同期的8成,其中龙头房企优势更为明显,行业集中度仍在继续抬升。

核心指标全面降温,货币条件与调控政策望迎来双宽。2019年Q4以来,地产行业稳态逐渐被打破;年初以来,疫情冲击下地产各项核心指标全面回落,从销售到投资端均出现明显负增;从房价指数走势来看,70城新建住宅价格环比自2015年首次跌至0,二手住宅价格环比则跌入负值区间。面对海内外基本面的不确定性,在底线思维和“既要防疫,又要稳增长”的基调下,货币条件与调控政策望迎来双宽,看好后市地产龙头的配置价值。

科创板将成为未来重要“主战场”

科创板指数领跑全球主要指数,超额收益显著。截至2020年1月,科创板顺利运行已满7个月,根据科创板已上市公司整体表现编制的科创板指数(以流通股本为权重按帕氏指数加权计算编制,其中新上市标的满5个交易日后予以纳入,2019年7月30日为指数基期)对科创板业绩加以跟踪。科创板指数取得显著超额收益,并领跑全球主要指数。

公募目光已经投向科创,国内机构抢筹正在逐步上演。科创板上市首个季度,公募基金目光即开始投向科创板,澜起科技和南微医学在2019Q3就已步入部分基金的前十大重仓行列,而最新的2019Q4公募基金持仓数据显示,步入前十大重仓行列的科创板标的已经扩展至19只,而且科创板持仓市值相较三季度已大幅提升,持仓占比自2019Q3的0.09%已经扩大至2019Q4的0.44%。截至2019年底,已有281只公募基金前十大重仓股中涉及了科创板标的,国内机构对科创板标的的关注度正逐步提升,科创板块的抢筹正在上演。

股权融资大时代,科创板迎来历史性机遇。目前,我国正处于经济转型的重要历史阶段,经济动能正逐步由资本驱动向科技驱动倾斜,而科创板正肩负着疏解科创企业融资难的历史重任。参照海外经验,直接融资尤其是股权融资将成为经济转型期的有力支撑,况且我国融资结构长期面临股权融资占比不足5%的局面,发展潜力巨大。未来我国将迎来股权融资的大时代,科创板也将获得巨大的发展机遇。

聚焦科技创新,科创板正在快速崛起。自2019年7月22日,首批科创板公司成功上市以来,科创板IPO占比持续攀升。截至2020年2月7日,科创板IPO企业数目占比已突破了50%,科创板正在成为我国上市公司增量的“主力军”。从行业分布来看,科创板企业集中分布于电子、机械设备、计算机和医药生物,前4大行业占比达到78%,而且此类行业的公司IPO也基本集中于科创板,其中医药生物公司IPO自7月22日以来已全部选择登陆科创板,另外3个行业科创板占比也均达到50%以上。未来,电子、机械设备、计算机和医药生物等行业的科创新秀有望云集于此,科创板将成为此类行业投资的重要战场。

综上,未来将是股权融资大时代,而科创板也将迎来历史性机遇。未来科创板的企业数量、权重占比和板块地位均将持续提升。与此同时,科创板将吸引越来越多机构投资者参与,未来势必将成为 A 股的“主战场”之一,也将成为超额收益的重要来源。

战略性配置周期核心资产

周期估值体系有待“拨乱反正”,龙头普遍折价。根据我们《新策论》系列报告提出以美日为代表的成熟市场中优质公司、龙头公司享受估值溢价,当前A股估值体系正在经历“拨乱反正”。消费、科技等行业龙头已逐步从折价走向溢价,而多数周期行业估值“拨乱反正”仍未开始,龙头普遍折价。无论是行业市值前20龙头组合还是行业最大龙头,周期龙头相对行业普遍折价,伴随周期龙头估值体系重塑,未来有望迎来较大的估值修复空间。

我们一直强调,机构化、国际化大趋势下,A 股正经历的不是简单轮回,而是历史性变革。在这个过程中,A 股的估值体系将逐步与国际接轨、与历史脱轨。因此需要我们打破历史估值框架的束缚,横向(国际)估值比较将比纵向(历史)比较更有意义。业绩稳定、高 ROE 行业龙头将持续享受估值溢价。A 股消费龙头估值体系率先完成与国际接轨,但与美股相比,A 股周期核心资产仍具备较大的估值修复空间。

从 PB-ROE 角度,对比中美周期龙头估值水平。截至2019年底本轮全球暴跌发生之前,A 股龙头估值相对较低,部分盈利更优,尤其是能源、建材、建筑、地产行业。便于中美对比,采取 GICS 行业分类。

能源行业:A 股龙头估值低,部分盈利更强。中国神华 PB 估值低于美股龙头、且 ROE优势显著;中国石化、中国石油 PB 估值低于美股龙头。

建材行业:A 股龙头估值合理,盈利更强。海螺水泥、华新水泥、东方雨虹估值与美股龙头接近,但是 ROE 远高于美股龙头,估值吸引力更强。

建筑行业:A 股龙头估值合理,盈利更强。中国建筑、中国交建、中国铁建、中国中铁估值远低于美股龙头,且 ROE 有优势,估值吸引力更强。

地产行业:A 股龙头估值较低,盈利更强。华夏幸福、万科 A、招商蛇口、保利地产估值远低于美股龙头,且 ROE 更高,估值吸引力更强。

电气设备行业:A 股龙头匹配度与美股相近。

化工行业:A 股龙头估值合理,匹配度与美股近似。A 股化工龙头估值与盈利均居于中等水平

机械行业:A 股龙头估值低、盈利低,匹配度与美股相近。潍柴动力、三一重工估值较低,但 ROE 也较低。

纸业行业:A 股龙头估值低、盈利中等,匹配度更优。山鹰纸业、太阳纸业、晨鸣纸业估值较低,其中山鹰纸业、太阳纸业 ROE 均处于中等水平,估值较美股吸引力更强。

航空&铁路行业:A 股龙头估值低、盈利低,匹配度与美股相近。

物流行业:A 股龙头估值合理、盈利中等,匹配度与美股相近。

金属、非金属与采矿:大部分 A 股龙头估值偏高。宝钢股份估值偏低,盈利与估值匹配更具吸引力。其他龙头估值偏高。

过去几年,部分周期龙头正在经历“周期蓝筹化”,我们已经看到,盈利稳定性成为提升估值的关键。

以海螺水泥为代表,伴随经济波动收敛与行业竞争格局优化,其盈利增速波动下降、呈现稳健增长的“蓝筹化”特征。即使 2018 年业绩增速遭受冲击,但 ROE 水平仍维持高位,其估值也率先迎来修复。

而以中国神华为代表的大多周期龙头,估值尚未迎来修复。公司在煤炭、电力、铁路、港口等领域皆为行业翘楚,具有极强竞争力。受益于“煤电化路港航”全产业链的协同效应和纵向一体化优势,即使在煤价下行周期中,业绩底部依然明确,19Q3单季净利润创近 6 年新高,抵御风险能力强劲。公司充裕现金流、低估值、高分红,但估值仍处低位。未来类似中国神华的周期龙头也或迎来估值的“拨乱反正”。

而未来伴随经济波动收敛,盈利企稳将推动更多周期股迎来估值提升。一方面,经济企稳、波动收敛下,未来将涌现出更多业绩稳定、现金流稳定的周期个股。另一方面,存量经济下盈利将进一步向龙头集中,周期龙头估值修复空间更大。

后续随着逆周期调控加码生效、企业盈利趋稳,周期股“低估值陷阱”的担忧也将逐步缓释。此前周期估值持续走低、重估乏力,主要由于投资者普遍担心经济下行趋势或带动周期其盈利加速向下,从而陷入“低估值陷阱”。尤其是近期新冠疫情冲击,市场对于经济的担忧再度升温。但我们通过参考金融危机后的历史经验,认为当前无需过度担忧,无论从体制优势下的疫情防控有效性和政策呵护力度、抑或是市场本身的政策敏感性和韧性,均将引领中国经济和资本市场率先走出本轮疫情冲击。后续随着逆周期调控加码生效、经济数据逐渐回暖、企业盈利趋稳,周期股“低估值陷阱”有望逐步解除,至少是阶段性缓解,带动周期股估值修复。

本周市场表现回顾

市场资金面状况

全球主要市场表现

风险提示

1、疫情发展超预期;2、宏观经济超预期波动。

(文章来源:尧望后势)

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